Ethereum ist eine dezentrale Blockchain-Plattform, die es Entwicklern ermöglicht, dezentrale Anwendungen (dApps) mithilfe von Smart Contracts zu erstellen und einzusetzen. Es ist die zweitgrößte Kryptowährung mit einer aktuellen Marktkapitalisierung von rund 190 Mrd. US-Dollar (Stand: März 2023).
In diesem Bericht werde ich Argumente für die These liefern, dass Ethereum eine der besten langfristigen Risiko-Rendite-Investitionen innerhalb des Krypto-Ökosystems ist.
Anwendungsfälle für Ethereum
Die beiden wichtigsten Anwendungsfälle, die sich bisher im Ethereum-Ökosystem durchgesetzt haben, sind DeFi (dezentrale Finanzen) und NFTs (Non Fungible Token).
Potenzieller Wert für Ethereum
Zunächst können wir uns die Kategorien ansehen, die durch die Anwendungsfälle von Ethereum gestört werden könnten [1]. Dies gibt uns einen Hinweis auf eine Obergrenze in Bezug auf die Bewertung. Zur Erläuterung des Konzepts können wir Bitcoin als Beispiel nehmen und die Marktkapitalisierung (MC) von Gold als Obergrenze verwenden. Wenn er Gold als Wertaufbewahrungsmittel vollständig ersetzen würde, läge der Preis bei 1,3 Millionen Dollar pro Bitcoin.
Für den DeFi-Anwendungsfall von Ethereum ist die relevante Kategorie Finanzwerte ($7T). Wir können uns auch vorstellen, dass das L2-Ökosystem so leistungsfähig wird, dass es Backends für den Zahlungsverkehr ermöglicht, wie sie derzeit von Visa und Mastercard angeboten werden (zusammen $0,8T mc). Da Ethereum als Abwicklungsebene für L2s fungiert, würde es auch von deren Wachstum profitieren.
Wenn wir also diesen Ansatz verwenden, können wir den potenziellen Wert von Ethereum auf $2T schätzen (z.B. $0,5T aus Zahlungen, $1,5T aus DeFi). Das entspräche ~$15000 pro Ethereum.
Sicherheit
Ein weiterer wichtiger Aspekt ist die Sicherheit. Blockchains sind nur so sicher, wie die Kosten für 51% der Angriffe auf sie. Im Fall von Ethereum, das letztes Jahr auf einen Proof-of-Stake-Konsensmechanismus umgestellt wurde, können wir diese Kosten mit etwa 51% seiner Marktkapitalisierung (~$0,1T) berechnen. Dies ist relevant für ein Szenario, in dem der Wert, der auf Ethereum gespeichert ist, stark ansteigt. Der derzeitige Gesamtwert von Ethereum lässt sich annähernd berechnen, indem man die Marktkapitalisierung aller ERC-20 Token ($95B [3]) und den Wert aller NFTs ($20-40B [2]) addiert. Daraus ergibt sich ein gespeicherter Wert von etwa ~$0,12T. Aber wenn DeFi sein Ziel erreichen will, Teile des derzeitigen Bankensystems zu ersetzen, muss es natürlich in der Lage sein, viel höhere Werte zu sichern (die relevanten Kategorien sind hier Immobilien mit 250T$ und Schulden mit 226T$). Eine offene Frage ist, ob die Bewertung von Ethereum mit dem Wert, den es sichern muss, Schritt halten kann.
Ethereum als High-Beta-Technologiewert
Wir können Ethereum auch als eine High-Beta-Tech-Aktie betrachten. Es bietet eine technische Lösung für den programmatischen, dezentralen Umgang mit Werten. Die Korrelation mit dem Nasdaq (auf wöchentlicher Basis) liegt zum Beispiel durchgängig bei 0,75 oder höher auf rollierender Basis.
Aktien werden traditionell mit einem Discounted-Cashflow-Modell bewertet. Wenn wir also den potenziellen Wert von Ethereum schätzen, indem wir den potenziellen Cashflow abschätzen, den es für die Staker generieren kann, müssen wir auch Faktoren berücksichtigen, die die Transaktionsgebühren und andere Faktoren beeinflussen, die den Ertrag beim Staking erhöhen können.
Im Allgemeinen verdienen Staker mehr, wenn die Ethereum-Preise steigen. Aber wenn wir eines Tages in einer Welt leben, in der die Gaspreise konstant bei 150 gwei oder mehr liegen, wird die Interaktion mit Ethereum für den Durchschnittsnutzer natürlich sehr teuer. Dieses Szenario ist jedoch immer noch möglich, wenn wir uns Ethereum als globale Abrechnungsebene für ein großes L2-Ökosystem vorstellen, in dem der Großteil der Aktivitäten stattfindet. Eine weitere Einnahmequelle für Staker ist der Verdienst von Teilen des miner extractable value (MEV). Wenn mehr und mehr Handelsvolumen auf Ethereum stattfindet (vielleicht auch der Handel mit synthetischen Äquivalenten von Off-Chain-Vermögenswerten wie Aktien, Devisen, Optionen, Schulden), wird der MEV drastisch ansteigen und damit auch der Staking-Ertrag von Ethereum.
Ein weiteres sehr relevantes Thema ist der Gebührenverbrennungsmechanismus von Ethereum. Wenn die Gaspreise über 15 gwei steigen, wird Ethereum deflationär. Wir können uns das so ähnlich vorstellen wie ein Aktienrückkaufprogramm einer Tech-Aktie. Sogar jetzt – während eines Bärenmarktes – ist Ethereum seit dem Zusammenschluss vor 175 Tagen [4] bereits netto deflationär. Dieser deflationäre Trend wird sich dramatisch beschleunigen, sobald die Gaspreise aufgrund von mehr On-Chain-Aktivitäten zu steigen beginnen.
Einer der wichtigsten Faktoren, der den Ertrag des Stakens in Zukunft möglicherweise erhöhen kann, ist das Konzept des Restakings, das durch das EigenLayer-Projekt ermöglicht wird. Im Whitepaper [5] heißt es: “EigenLayer ist eine Reihe von Smart Contracts auf Ethereum, die es den Stakern der Konsensschicht Ether (ETH) ermöglichen, sich für die Validierung neuer Softwaremodule zu entscheiden, die auf dem Ethereum-Ökosystem aufbauen. Die Staker entscheiden sich dafür, indem sie den Smart Contracts von EigenLayer die Möglichkeit geben, ihre gestaksten ETH mit zusätzlichen Slashing-Bedingungen zu versehen, was eine Erweiterung der kryptoökonomischen Sicherheit ermöglicht. Durch die Teilnahme an EigenLayer können Staker viele Arten von Modulen validieren, darunter Konsensprotokolle, Datenverfügbarkeitsschichten, virtuelle Maschinen, Keeper-Netzwerke, Oracle-Netzwerke, Bridges, Schwellenwert-Kryptografieverfahren und vertrauenswürdige Ausführungsumgebungen.” Kurz gesagt bedeutet dies, dass Ethereum zur Sicherung einer Vielzahl von Anwendungen verwendet werden kann, nicht nur für das Ethereum-Netzwerk selbst. Es bleibt abzuwarten, wie viel zusätzliches Einkommen Staker durch die Nutzung von EigenLayer erzielen können, aber es ist sicher, dass das Potenzial riesig ist.
Wir leben in einer EVM-Welt
Ein letzter hervorzuhebender Aspekt ist, dass die virtuelle Maschine von Ethereum (EVM) im Grunde zum Standard für die Entwicklung von Smart Contracts geworden ist. Dies führt zu einem großen Netzwerkeffekt in Bezug auf die Werkzeuge für Entwickler.
Fazit
Ein langfristiges Preispotenzial von Ethereum von $15000 scheint möglich, wenn man die Finanzsegmente analysiert, mit denen es konkurrieren will (siehe Abb. 1). Wir haben gesehen, dass Ethereum eine viel höhere Marktkapitalisierung haben muss, wenn es mehr Wert auf der Kette sichern will, um sich gegen 51%-Angriffe zu verteidigen. Wir betrachteten Ethereum durch die Linse einer High-Beta-Tech-Aktie und schauten uns mögliche Faktoren an, die die Einnahmen der Staker erhöhen können. Die wichtigsten Faktoren sind höhere Gaspreise, MEV und die Wiederherstellung durch EigenLayer. Wir haben auch gesehen, dass Ethereum das Potenzial hat, stark deflationär zu werden, wenn die Gaspreise aufgrund einer höheren Nutzung steigen. Schließlich profitiert Ethereum von der Tatsache, dass es den größten Netzwerkeffekt in Bezug auf die Akzeptanz seines EVM-Standards hat, was zu dem besten Tooling-Ökosystem für Entwickler geführt hat.